Chi phí khấu hao có nên được dựa vào tính toán Discounted Cash Flow

Dòng tiền thuần của doanh nghiệp (Free Cash Flow to the Firm – FCFF) là dòng tiền được tạo ra từ hoạt động kinh doanh thuộc về các nhà đầu tư, bao gồm cả chủ nợ và chủ sở hữu sau khi trừ đi những khoản đầu tư cần thiết.

FCFF = Dòng tiền từ HĐKD + Điều chỉnh lãi suất – Chi phí vốn

Dòng tiền thuần của doanh nghiệp thể hiện dòng tiền từ các hoạt động có sẵn để phân phối sau khi vốn lưu động và chi phí đầu tư được hạch toán và thanh toán.

FCFF về cơ bản là thước đo lợi nhuận của công ty sau khi tính đến tất cả các chi phí và nhu cầu tái đầu tư. Đây là một trong những chuẩn đối sánh được sử dụng để so sánh và phân tích sức khỏe tài chính của một công ty

Dòng tiền thuần của chủ sở hữu (Free Cash Flow to the Equity – FCFE) là dòng tiền trong kì thuộc sở hữu của các cổ đông mà các cổ đông sau khi đã tính đến chi tiêu vốn cho đầu tư tài sản và thanh toán nợ gốc.

FCFE = Dòng tiền từ HĐKD – Chi phí vốn + Các khoản đi vay – Các khoản trả nợ

Sau khi đã có được dòng tiền tiền thuần, ta sẽ tiến hành định giá giá trị doanh nghiệp sử dụng phương pháp dòng tiền chiết khấu (Discounted Cash Flow method) như đã giới thiệu ở chương trình CFA level 1. Lưu ý, tỉ suất chiết khấu sử dụng để định giá FCFF là WACC còn đối với FCFE là tỉ suất yêu cầu của vốn chủ sở hữu.

2. Các loại thu nhập/chi phí không thực tiền (non-cash charges - NCC), các khoản đầu tư vào tài sản vốn, vốn lưu động.

Các loại thu nhập/chi phí không thực tiền (NCC) là khái niệm thường xuất hiện trong các công thức tính dòng tiền thuần. NCC bao gồm các khoản thu nhập và chi phí không thực tiền của doanh nghiệp:

• Chi phí không thực tiền là các loại chi phí làm giảm lợi nhuận thuần của doanh nghiệp, nhưng thực tế không có dòng tiền ra. Các loại chi phí không thực tiền sẽ được cộng ngược lại khi tính toán dòng tiền thuần. Ví dụ về các chi phí không thực tiền bao gồm khấu hao, hao mòn, lỗ thanh lý TSCĐ, chi phí tái cấu trúc, chiết khấu trái phiếu, nghĩa vụ thuế thu nhập hoãn lại phải trả sẽ được hoàn nhập …
• Thu nhập không thực tiền bao gồm các loại thu nhập nhưng không tạo ra dòng tiền trực tiếp. Thu nhập không thực tiền phải bị trừ đi khi tính toán dòng tiền thuần. Ví dụ về các loại thu nhập không thực tiền bao gồm lãi thanh lý TSCĐ, hoàn nhập chi phí, phân bổ thặng dư trái phiếu, tăng tài sản thuế thu nhập hoãn lại.
• Nếu thu nhập không thực tiền > chi phí không thực tiền, phần chênh lệch sẽ bị trừ khỏi thu nhập thuần khi tính toán dòng tiền thuần, và ngược lại

Các khoản đầu tư vào tài sản vốn (FCInv) là các dòng tiền chi ra nhằm mục đích mua tài sản cố định, thương hiệu, bản quyền, sau khi đã trừ đi tiền thu được từ thanh lý tài sản cố định. Các khoản đầu tư vào tài sản vốn bị trừ khỏi thu nhập thuần khi xác định dòng tiền thuần của doanh nghiệp.

Các khoản đầu tư vào vốn lưu động (WCInv) là sự chênh lệch vốn lưu động giữa các thời điểm. WCInv được tính bằng cách lấy tài sản ngắn hạn (current assets) - nợ ngắn hạn (current liabilities), ngoại trừ tiền, tín phiếu và vay dài hạn đến hạn trả (do đây là các khoản tài trợ vốn)

3. Tính toán FCFF và FCFE

FCFF là dòng tiền thuộc về các nhà đầu tư, các chủ nợ và nhà cung cấp sau khi đã trừ đi các chi phí hoạt động, thuế và đầu tư vào các tài sản cố định cần thiết. FCFF có thể tính được bằng nhiều cách khác nhau

• Tính FCFF từ lợi nhuận thuần (NI):

FCFF = NI + NCC + [Int × (1 − tax rate)] − FCInv − WCInv

• Tính FCFF từ thu nhập trước thuế và lãi suất (EBIT):

  FCFF = [EBIT × (1 − tax rate)] + Dep − FCInv − WCInv

• Tính FCFF từ thu nhập trước thuế, lãi suất, khấu hao và hao mòn (EBITDA):

FCFF = [EBITDA × (1 − tax rate)] + (Dep × tax rate) − FCInv − WCInv

• Tính FCFF từ dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh (CFO):

FCFF = CFO + [Int × (1 − tax rate)] – FCInv

FCFE là dòng tiền thuầ thuộc về các nhà đầu tư sau khi đã trừ đi các chi phí hoạt động, đầu tư vào tài sản vốn và trả hết các khoản nợ nhà cung cấp, chủ nợ. FCFE có thể tính bằng các cách sau:

FCFE = FCFF − [Int × (1 − tax rate)] + net borrowing

• Tính FCFE từ thu nhập thuần:

FCFE = NI + NCC − FCInv − WCInv + net borrowing

FCFE = CFO − FCInv + net borrowing

4. Dự phóng FCFF và FCFE

Có 2 phương pháp dự phóng dòng tiền thuần là (1) dự phóng toàn bộ dòng tiền thuần dựa trên tỷ suất tăng trưởng và (2) dự phóng từng phần của dòng tiền thuần. Trong đó phương pháp thứ 2 sẽ có độ tin cậy cao hơn.

Phương pháp để dự phóng từng phần của dòng tiền thuần:

EBIT có thể được dự phóng dựa trên (1) doanh thu và (2) biên lợi nhuận dựa trên phân tích dữ liệu quá khứ và chiến lược trong tương lai của công ty.

Các khoản đầu tư vào tài sản vốn và đầu tư vào vốn lưu động sẽ liên quan trực tiếp tới tăng trưởng doanh thu.

5. Các mô hình định giá dựa trên dòng tiền thuần cho một/nhiều giai đoạn

• Mô hình định giá dòng tiền thuần một giai đoạn

Tương tự mô hình tăng trưởng Gordon, giả định được đưa ra là dòng tiền thuần sẽ tăng trưởng liên tục với một hệ số tăng trưởng ổn định qua các năm, và tỉ lệ này thấp hơn WACC/r.

Theo công thức này, giá trị của công ty được tính bằng:

Giá trị của công ty =

Giá trị công ty bằng =

• Mô hình định giá dòng tiền thuần 2 giai đoạn:

Tương tự với mô hình nhiều giai đoạn của dòng cổ tức, giả định là dòng tiền sẽ đạt mức tăng trưởng ổn định trong dài hạn (giai đoạn 2). Trong giai đoạn 1, dòng tiền thuần sẽ đạt mức tăng trưởng lớn hơn tăng trưởng GDP nếu tình hình ngành thuận lợi, hoặc nhỏ hơn tăng trưởng GDP nếu ngành đang trong giai đoạn bão hòa hoặc cạnh tranh cao.

• Mô hình định giá dòng tiền thuần 3 giai đoạn:

Là phiên bản mở rộng của mô hình định giá dòng tiền 2 giai đoạn, trong đó trong ngắn hạn và dài hạn (giai đoạn 1 và 3), dòng tiền thuần sẽ tăng trưởng với tỷ lệ ổn định và đi ngang hoặc giảm dần ở giai đoạn 2.

6. Giá trị cuối cùng (terminal value)

Có 2 cách tính giá trị cuối cùng:

Cách 1: Sử dụng mô hình định giá dòng tiền thuần một giai đoạn, với giả định trong dài hạn dòng tiền sẽ tăng trưởng ở mức ổn định và giá trị cuối cùng có thể xác định được.

Cách 2: Sử dụng các số nhân định giá, chẳng hạn:

Giá trị cuối cùng ở năm thứ n = Justified trailing P/E x Lợi nhuận dự kiến trong năm n

Giá trị cuối cùng ở năm thứ n = Justifield leading P/E x Lợi nhuận dự kiến trong năm n

Nếu bạn cần thêm thông tin, đừng quên liên hệ với chúng tôi:

Thẩm định giá theo phương pháp dòng tiền chiết khấu – Thẩm định giá Thành Đô

(TDVC Phương pháp dòng tiền chiết khấu) – Phương pháp dòng tiền chiết khấu là phương pháp thẩm định giá xác định giá trị của tài sản thẩm định giá dựa trên cơ sở quy đổi các dòng tiền trong tương lai dự kiến có được từ tài sản về giá trị hiện tại thông qua việc sử dụng tỷ suất chiết khấu phù hợp. Phương pháp dòng tiền chiết khấu thuộc cách tiếp cận từ thu nhập. Phương pháp dòng tiền chiết khấu được áp dụng trong trường hợp thu nhập từ tài sản biến đổi qua các giai đoạn khác nhau (không ổn định), ví dụ như trường hợp một doanh nghiệp vừa bắt đầu hoạt động hoặc một công trình mới bắt đầu xây dựng.

Phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF)

a) Công thức:

• Trường hợp dòng tiền không đều:

• Trường hợp dòng tiền đều:

Trong đó:

V: Giá trị thị trường của tài sản

CFt: Dòng tiền năm thứ t

CF: Dòng tiền phát sinh đều đặn hàng năm

CFO: Dòng tiền phát sinh tại thời điểm bắt đầu giai đoạn dự báo dòng tiền. (Tại thời điểm này có thể chưa phát sinh thu nhập từ tài sản nhưng có thể đã phát sinh chi phí đầu tư ban đầu)

Vn: Giá trị tài sản cuối kỳ dự báo

n: Giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai

r: Tỷ suất chiết khấu

t: Năm dự báo

b) Các bước tiến hành phương pháp thẩm định giá dòng tiền chiết khấu:

• Bước 1: Xác định giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai.
• Bước 2: Ước tính dòng tiền thuần trên cơ sở ước tính thu nhập từ tài sản và ước tính chi phí liên quan đến việc khai thác, vận hành tài sản.
• Bước 3: Ước tính giá trị tài sản cuối kỳ dự báo.
• Bước 4: Ước tính tỷ suất chiết khấu thích hợp.
• Bước 5: Xác định giá trị tài sản bằng công thức nêu trên.

c) Xác định giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai (n):

Giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai được xác định trên cơ sở cân nhắc các yếu tố sau:

• Trong trường hợp dòng tiền biến động không ổn định, giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai không nên quá dài để có thể ước tính tương đối chính xác các biến động của dòng tiền trong tương lai.
• Giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai cần đủ dài để doanh nghiệp hoặc tài sản cần thẩm định giá đạt đến mức thu nhập tương đối ổn định.
• Tuổi đời kinh tế của tài sản thẩm định giá.
• Giai đoạn dự định nắm giữ tài sản thẩm định giá.

Việc xác định giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai cần căn cứ vào mục đích thẩm định giá, đặc trưng của tài sản thẩm định giá, các thông tin thu thập được và cơ sở giá trị của tài sản thẩm định giá. Ví dụ: Trường hợp mục đích thẩm định giá là để xác định giá trị đầu tư của tài sản thì giai đoạn dự định nắm giữ tài sản là căn cứ được ưu tiên khi xác định giai đoạn dự báo dòng tiền trong tương lai. Trường hợp tuổi đời kinh tế còn lại của tài sản thẩm định giá là tương đối ngắn thì giai đoạn dự báo dòng tiền có thể là toàn bộ tuổi đời kinh tế còn lại của tài sản thẩm định giá.

d) Ước tính thu nhập từ tài sản:

Thu nhập từ tài sản là các khoản tiền mà nhà đầu tư nhận được từ việc đầu tư vào tài sản. Việc ước tính thu nhập được dựa trên cơ sở: Đặc điểm kinh tế – kỹ thuật của tài sản thẩm định; thu nhập trong quá khứ của tài sản thẩm định và/hoặc thu nhập của tài sản tương tự; thị trường ngành, lĩnh vực và các yếu tố khác ảnh hưởng đến việc dự báo tổng thu nhập.

đ) Ước tính chi phí liên quan đến việc khai thác tài sản:

Chi phí liên quan đến việc khai thác tài sản bao gồm các loại chi phí cần thiết cho việc duy trì thu nhập từ việc khai thác tài sản. Việc ước tính chi phí được dựa trên cơ sở: Đặc điểm kinh tế – kỹ thuật của tài sản thẩm định; chi phí trong quá khứ của tài sản thẩm định và/hoặc chi phí của tài sản tương tự; thị trường ngành, lĩnh vực và các yếu tố khác ảnh hưởng đến việc dự báo chi phí.

Thông tin thu thập được để xác định dòng tiền có thể là thu nhập hoạt động thuần, tổng thu nhập tiềm năng, tổng thu nhập hiệu quả, tùy thuộc vào thông tin, dữ liệu thu thập được.

Trong trường hợp tài sản thẩm định giá được sử dụng bởi doanh nghiệp thì dòng tiền thuần là dòng tiền trước khi khấu trừ thuế thu nhập doanh nghiệp. Trong trường hợp thẩm định giá trị doanh nghiệp thì giá trị doanh nghiệp được xác định trên cơ sở dòng thu nhập sau thuế.

CÓ THỂ BẠN QUAN TÂM

e) Ước tính giá trị cuối kỳ dự báo (Vn):

Trong trường hợp tài sản thẩm định giá được tiếp tục sử dụng hoặc doanh nghiệp được kỳ vọng sẽ tiếp tục hoạt động sau khi kết thúc giai đoạn dự báo (hay kỳ dự báo), thẩm định viên cần xác định phần giá trị tại thời điểm này của tài sản hoặc doanh nghiệp. Giá trị cuối kỳ dự báo có thể coi là giá trị thị trường của tài sản hoặc doanh nghiệp cuối kỳ dự báo. Trong trường hợp giá trị đầu tư, giá trị cuối kỳ dự báo cần phản ánh giá trị còn lại đối với nhà đầu tư cụ thể tiếp tục nắm giữ tài sản sau giai đoạn dự báo.

Giá trị tài sản cuối kỳ dự báo có thể là giá trị thanh lý tài sản tại thời điểm cuối kỳ dự báo; trong trường hợp tài sản được tiếp tục sử dụng trong các năm tiếp theo của năm cuối kỳ dự báo thì giá trị tài sản cuối kỳ dự báo được xác định bằng cách sử dụng tỷ suất vốn hóa thích hợp để vốn hóa số tiền dự kiến có được từ việc tiếp tục sử dụng này. Tỷ suất vốn hóa này được căn cứ trên tỷ suất chiết khấu của tài sản tại thời điểm cuối kỳ dự báo, đặc điểm của tài sản và dự báo triển vọng của thị trường tại thời điểm đó.

Tuy nhiên, đối với một số tài sản cụ thể có thể có trường hợp giá trị tài sản cuối kỳ dự báo có ít hoặc không có mối liên hệ với dòng tiền trước thời điểm cuối kỳ dự báo, ví dụ một giếng dầu sau khi hết giai đoạn khai thác có thể không còn hoặc có rất ít giá trị sử dụng.

Trong thẩm định giá doanh nghiệp, việc ước tính giá trị tài sản cuối kỳ dự báo được xác định dựa vào mô hình tăng trưởng của doanh nghiệp. Trong trường hợp doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng đều đặn là g trong các năm tiếp theo của kỳ dự báo, tỷ suất chiết khấu trong giai đoạn cuối của kỳ dự báo là r, công thức tính giá trị cuối kỳ dự báo là:

Trong đó:

CFn: Dòng tiền năm thứ n

Vn: Giá trị tài sản cuối kỳ dự báo

n: Thời gian đầu tư dự kiến

r: Tỷ suất chiết khấu

g: Tốc độ tăng trưởng đều đặn sau kỳ dự báo.

Ví dụ về cách tính giá trị cuối kỳ dự báo hướng dẫn Phụ lục số 02 ban hành kèm theo Tiêu chuẩn này.

g) Ước tính tỷ suất chiết khấu (r):

Tỷ suất chiết khấu cần phản ánh được giá trị biến đổi theo thời gian của tiền tệ và các rủi ro liên quan đến dòng thu nhập dự kiến có được trong tương lai từ việc sử dụng tài sản thẩm định giá.

Việc xác định tỷ suất chiết khấu phụ thuộc vào cơ sở giá trị, loại tài sản thẩm định giá và các dòng tiền được xem xét. Trong trường hợp ước tính giá trị thị trường, tỷ suất chiết khấu cần phản ánh rủi ro đối với đa số đối tượng tham gia thị trường. Trong trường hợp ước tính giá trị đầu tư, tỷ suất chiết khấu cần phản ánh tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng của nhà đầu tư cụ thể và rủi ro của khoản đầu tư này.

Tỷ suất chiết khấu được ước lượng thông qua các thông tin từ thị trường của các tài sản tương tự, có thể là tỷ suất sinh lời trung bình của các loại tài sản đó trên thị trường theo phương pháp thống kê.

Trong trường hợp tài sản thẩm định giá đang được vận hành và khai thác bởi một doanh nghiệp thì có thể cân nhắc sử dụng chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC) của doanh nghiệp để làm tỷ suất chiết khấu.

Công thức tính WACC:

Trong đó:

WACC: Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền

E: Vốn sở hữu

D: Vốn vay

Re: Chi phí vốn sở hữu

Rd: Chi phí vốn vay

Tc: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

Ngoài ra, đối với thẩm định giá doanh nghiệp, thẩm định viên có thể xác định tỷ suất chiết khấu dựa trên công thức sau:

Tỷ suất chiết khấu = Tỷ suất lợi nhuận không rủi ro + Tỷ lệ rủi ro (nếu có)

Trong đó:

• Tỷ suất lợi nhuận không rủi ro được xác định trên cơ sở lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm (hoặc trái phiếu chính phủ kỳ hạn dài nhất tại thời điểm thẩm định giá).
• Tỷ lệ rủi ro được xác định trên cơ sở đánh giá tỷ lệ rủi ro của thị trường giao dịch của nhóm, loại doanh nghiệp cần thẩm định giá và tỷ lệ rủi ro đối với doanh nghiệp cần thẩm định giá.

Trong ứng dụng thực tiễn mức giá chỉ dẫn tìm được phương pháp này cho độ tin cậy cao đối với các tài sản cho thuê hoặc đang phát triển, các doanh nghiệp có lãi, các nghiên cứu khả thi, các tài sản mà giá trị hiện tại phụ thuộc vào dòng tiền tương lai nhận được, một khi nhận định đánh giá của thẩm định viên là có cơ sở khoa học. Ngoài ra nó cũng hữu ích đối với các tài sản đầu tư có dòng tiền không thường xuyên và không đều.

Thẩm định giá theo phương pháp dòng tiền chiết khấu có những ưu điểm như khắc phục được nhược điểm của phương pháp vốn hóa thu nhập truyền thống là chưa tính yếu tố lạm phát và sự không ổn định của dòng tiền. Phương pháp này rất hữu ích trong phân tích các đầu tư quan trọng để ra quyết định. Tuy nhiên phương pháp dòng tiền chiết khấu cũng có những nhược điểm sau:

• Dùng nhiều giả định nên cần nhiều thông tin để phân tích, dự báo (doanh thu/chi phí) trong tương lai không dễ dàng
• Phương pháp này rất phức tạp
• Phương pháp dòng tiền chiết khấu dùng để kiểm tra đối chứng hoặc thay thế phương pháp khác.
• Thẩm định viên là người phải thật sự có năng lực chuyên môn và bề dày kinh nghiệm trong lĩnh vực thẩm định giá.

Công ty cổ phần thẩm định giá Thành Đô với bề dày kinh nghiệm trong lĩnh vực thẩm định giá tài sản tại Việt Nam. Thành Đô luôn áp dụng đúng phương pháp trong hệ thống tiêu chuẩn thẩm định giá một cách khoa học và chính xác nhất. Với hệ thống thẩm định giá rộng khắp cả nước: Hà Nội, Đà Nẵng, TP. Hồ Chí Minh, Hải Phòng, Quảng Ninh, Bắc Ninh, Bắc Giang, Thái Bình, Tuyên Quang, Thanh Hóa, Cần Thơ, Lâm Đồng. Thành Đô cam kết đáp ứng đầy đủ và kịp thời yêu cầu thẩm định giá của quý khách hàng. Chứng thư, báo cáo kết quả thẩm định giá Thành Đô giúp quý khách hàng, đối tác có những quyết định chính xác trong việc thẩm định giá trị tài sản cho nhiều mục đích kinh doanh, mua bán sáp nhập doanh nghiệp M&A, gọi vốn đầu tư, vay vốn ngân hàng và mua bán minh bạch trên thị trường.

Bạn đang đọc bài viết: “Thẩm định giá theo phương pháp dòng tiền chiết khấu (DCF)” tại chuyên mục tin thẩm định giá của Công ty cổ phần Thẩm định giá Thành Đô. 

Liên hệ thẩm định giá:   0985 103 666   0906 020 090

Website: www.thamdinhgiathanhdo.com